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关于国内私募股权融资情况分析

2021-04-07 15:35作者:时光不染


  我国风险投资业从90年代末开始高速增长,催生了一批创业企业的快速成长和上市。


  私募股权融资是所有形态的资本市场中最为昂贵的融资方式。私募股权融资带给公司不仅是资本,也包含一系列的经营管理建议、监督,甚至产品原料的渠道。本文介绍了发达国家私募股权投资契约理论,以及相关实证结果;讨论了国内的作法,分析了国内目前私募融资存在的问题。


  私募资本家与企业家


  在私募股权投资过程中,实际上存在两重委托—代理关系,它包括:投资者和私募资本家之间的关系;私募资本家和企业家之间的关系。为了解决委托代理问题,在这两个委托代理层次上都发展出了成熟的契约关系来约束代理人的行为,从动态的角度界定委托人和代理人的风险和收益地位。而规范私募投资家和风险企业家间关系的工具则是可转换证券,这也将是本文讨论的重点。

 

  可转换证券契约


  一般来说,私募投资代理成本越高则可转换条款就越严格。可转换证券契约中通常包括了如下内容:

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  (1)可转换公司证券的转换价格、转换比例。双方要在签约时设定可转换优先股或可转债以多大比例和多高价格转换为普通股。为了避免企业家利用可转换条件稀释早先投资者的股权,契约往往还规定了反稀释条款,用以保护投资家因股份分拆或特殊分红受到损害。


  (2)自动转换的条件。当企业首次公开发行(IPO)时,可转换证券就自动转换为普通股,附带的限制性条款也随之消除,这实际上是向企业家提供了买回控制权的期权。除了首次公开发行自动转换外,双方常约定在企业达到一定业绩要求后,也可以自动转换。


  (3)附带的限制性条款。普通优先股是以放弃投票权为代价的,而可转换公司债券的创新之一是它附有表决权,这使私募资本家拥有同普通股股东一样的权利,并拥有控制权,这一机制可以为增减创业企业家的报酬、分发红利、调整可转换比例、更换创业企业家等补救措施提供有效的保证。为了保证私募资本家能够控制企业董事会,控制企业家从少数股东那里攫取“租金”的行为,契约中往往规定发行附带不同投票权的股票,使私募资本家不必持有企业50%以上的股票就可以控制企业董事会,防止企业家从中攫取“租金”的行为。另外,契约中还规定在资产收购或处置,以及购并、新股发行上,禁止企业家采取某些行为或只有经过投资者大多数批准才能采取的行为。


  (4)强制赎回条款。私募资本家随时有权强制企业家回购股份,这种权力可以迫使企业清算或兼并。


  (5)改变企业控制权的规定。契约中规定,不经私募资本家的批准,企业家不能销售普通股,禁止向投资者发售证券,禁止兼并和销售企业。超过企业账面价值一定百分比的资产处置行为也受到严格限制。同样,购买超过一定规模的资产(以金额标识或以账面价值的百分比标识)也必须得到私募资本家批准。


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